深度｜Moncler 为何要接过 LVMH的“橄榄枝”？

9月27日，一则突如其来的投资消息震动了奢侈品界：

旗下拥有路易威登、迪奥、蒂芙尼等75家不同品类奢侈品牌的法国奢侈品巨头 LVMH路威酩轩集团宣布：将收购 Double R Srl 10%的股权，后者正是意大利奢侈品集团 Moncler Group（盟可睐集团）的最大股东 —— Moncler 集团主席兼首席执行官 Remo Ruffini 旗下的控股公司，拥有 Moncler 集团15.8%的股份。 由此，LVMH 集团将获得 Double R 的两个董事席位以及 Moncler 集团的一个董事席位。

尽管 LVMH 集团官方表示，将作为 Double R “稳定的长期小股东”，支持 Remo Ruffini 的未来愿景，暗示其并无谋求全面收购 Moncler的意图。但许多人都认定，这是 Moncler 彻底投入 LVMH “怀抱”的先声。

本文，我将从历史和现实两个层面分析：为何 Moncler 要引入 LVMH的投资？整体出售是不是它未来必然的走向？

Moncler 当下急需引入可靠的战略投资者，主要有以下三个原因：

1） 历史沿革的股权结构问题：早在公司上市之前，Moncler 就多次引入私募股权投资。2013年底 Moncler 在米兰上市时，最大股东是法国私募基金 Eurazeo（占比45%）, 而 Remo Ruffini 的持股比例仅有32% , 其余股份由另两家私募投资公司——凯雷集团（Carlyle Group，17.8% ）和 Mittel （5%）持有。

而 Ruffini持股的投资工具本身也有14%的股份为私募投资公司 Tamburi 所有（后转为直接持股并退出），也就是说，Ruffini 当时真正持有的公司股份不到28%。

2013年12月，Moncler 成功登陆米兰证交所后，原有的私募投资者陆续退出，但 Ruffini的持股并未增加，而是进一步下降至 20%左右，仍保持着第一大股东的地位。

2020年12月，Moncler 通过现金+股票的方式收购意大利机能服品牌 Stone Island后，Ruffini 在Moncler 集团的持股比例进一步降低。

2） 重要股权短期流入市场：在刚刚并入 Moncler 集团的时候，Stone Island 的原所有者 Rivetti 家族获得的是 Double R的股票，也就是间接持有 Moncler 集团股票，不可以自主出售，但2024年2月，这部分股权全部转为直接持有的 Moncler 集团股票，占比3.9%。

观察过去7个月Moncler集团股权结构的变化（2024年2月23日至9月27日），Moncler集团主席兼首席执行官 Remo Ruffini 的控股公司 Double R 的持股比例从 23.7% 降至 15.8%，减少了7.9%。

图示：2024年9月27日Moncler集团股权结构

图示：2024年2月23日Moncler集团股权结构

这期间，新加坡淡马锡旗下的投资公司Venezio 和Rivetti 家族都从通过 Double R 间接持股变为直接持股。其中，Rivetti 家族出售了所持有的全部 3.9% Moncler集团股份，其中的大部分都流向了美国私募基金 BlackRock（股份增加了 0.8%）和“其他股东”（股份增加了 2.7%）。而 Venezio 目前直接持股的比例则为4.5%。

目前，分散在“其他股东”（许许多多不具名的投资机构和个人投资者）手中的股份已接近60%，犹如达摩克利斯之剑高悬在 Remo Ruffini 的头上，其第一大股东的地位随时可能被颠覆。

3）业绩向好但股价大跌： Moncler集团今年上半年的业绩是奢侈品领域表现最好的之一：实现综合营收同比（按不变汇率计）11%的增长，特别是中国大陆市场在二季度依然表现积极，更超越了许多同行。尽管如此，Moncler集团的股价在过去半年里还是经历了大起大伏 —— 在2024年3月14日冲上历史新高 69.08欧元后，一路下挫，此后六个月的累计跌幅近24%，当然主要是受奢侈品行业大市低迷的影响，部分原因也是Rivetti 家族陆续减持 Moncler 股票造成的短期压力。

奢侈品行业的低迷如果持续更长时间，Moncler 集团的股价可能继续走低，从而吸引更多投机型投资者的注意。

分散在众多投资者，特别是小股东手中的股票可能被希望利用市场波动大赚一笔的投资机构收集到手中，作为恶意收购的筹码，触发一场 Ruffini不愿见到的公司控制权大战。

除了以上三个原因外，收购 Stone Island 也是 一个重要的分水岭。

无论是 Remo Ruffini 和 Carlo Rivetti 两位“非常相似”的强人在战略和管理上产生的分歧，还是 Stone Island 所代表的机能服的市场空间被更加进取的户外服装品牌所挤压，抑或是作为独立奢侈品公司的 Moncler 在管理和商业资源方面的捉襟见肘，都导致 Stone Island的加入，非但没有促进 Moncler 集团的业绩，反而拖了后退。

事实上，被收购后近四年时间，Stone Island商业模式转型升级的进展较为缓慢，以至关重要的中国市场为例，直到2023年12月底，品牌才开始全面控制分销权。

2020年12月7日，收购 Stone Island的消息公开之后 Moncler 的股价为41.14欧元。在LVMH集团宣布投资 Moncler的消息前两天（2024年9月26日），Moncler 的股价为48.85欧元 —— 触及2024年内最低点，仅比2020年12月7日的股价高出19%。

而 Moncler集团2019年的销售额为16.28亿欧元，净利润 3.62亿欧元；2023年的年销售额为 29.84亿欧元（包括Moncler品牌的 25.73亿欧元 和 Stone Island 品牌的 4.11亿欧元），净利润 6.1亿欧元 —— 期间销售规模增长了83%，净利润增长了 69%。股价的增长幅度显著低于业绩本身。

目前的 Moncler ，对于LVMH集团董事会主席兼首席执行官 Bernard Arnault，这位奢侈品界最资深的“企业家”和“投资人”而言，即便仅从“财务投资”的角度看，当前的股价也是富有吸引力的，当然前提是他对 Ruffini 的管理能力和 Moncler 品牌的“被渴望度”抱有长期信心。

至于很多人揣测的，这会不会是 LVMH集团全面收购 Moncler的第一步棋，Arnault 是这样表态的：过去20年中，Moncler 一直是业内最重要的成功创业故事之一。“（我将）支持 Moncler 集团的独立性。”

从目前的股权安排看，LVMH集团先收购Double R 10%的股权，间接拥有Moncler集团1.6%的股份，并公开表态：未来18个月内，将增持Double R的股份最高至22%，这笔资金将帮助 Double R 将其在Moncler集团的持股比例从目前的15.8%提高到 18.5% ，届时，LVMH集团间接持有的Moncler集团股份也将提高到 4%。

LVMH集团和Double R 的控股方Ruffini Partecipazioni Holding还共同承诺：在未来三年内，Double R 在Moncler集团的持股比例都不会超过过20%。

此外，一个重要信息是：根据 LVMH集团和 Ruffini Partecipazioni Holding 的约定，任何一方如果想要出售 Double R的股权，对方都拥有优先购买权。该协定有效期三年，并可以延期三年。

其实，此次 LVMH集团对 Moncler 集团的投资最合适的参照案例是 24年前 LVMH集团对另一家意大利独立奢侈品公司的投资，即 Tod’s 集团。

早在2000年，LVMH集团就收购了Tod’s 集团3.5% 的股权，2021年4月增持至10%。据说，此举是 LVMH 集团对当时陷入困境的“老朋友”的支持。事实上，Tod’s 集团主席Diego Della Valle 自 2002 年以来一直担任 LVMH 董事会成员，也是 LVMH 集团董事长 Bernard Arnault 的私人好友。

在 Della Valle试图将股价长期低迷的Tod’s集团私有化退市，却因为报价不及预期而遭到小股东反对后，又是“老朋友“伸出了援手 —— LVMH 集团旗下的全球最大消费私募基金 L Catterton（路威凯腾） 在2024年2-6月间陆续收购 Tod’s集团 36%的股份，助其完成了私有化退市。

此番投资 Moncler集团，对于 Arnault 而言，一方面是确保优质而稀缺的独立奢侈品牌资产不会旁落他人（据说2019年，LVMH集团的竞争对手、法国开云集团曾表达了对 Moncler 的收购意向但未能达成），一方面是通过为优质品牌和企业家提供资金支持，培育有利于LVMH集团基业长青的产业生态，尤其是扩大、强化在意大利的奢侈品同盟网络。

对于当下拥有丰沛现金储备的 LVMH集团来说，好的投资标的并不容易寻找，既不能对现有品牌组合过度投资，降低了品牌的稀缺性和渴望度，又不能单纯“为了扩大品牌组合”而支付过高溢价去收购，特别在奢侈品行业发展前景扑朔迷离的当下，通过少数股权投资支持并参与到优秀企业家掌舵的独立奢侈品牌的发展中，不失为一种稳妥的长期投资选择和战略部署。

Bernard Arnault 生于1949年，今年75岁，他依然活跃在公司管理的第一线； Remo Ruffini 生于 1961年，今年63岁，作为一位斗志昂扬的优秀企业家，他依然年富力强，大概率会工作到 Arnault 退休之后。

至于是不是，或什么时候，让 Moncler彻底归入 LVMH集团旗下，或许要等到 Ruffini 先生退休的时候再说，或者干脆留给 Arnault的接班人来审时度势。

对于 Remo Ruffini 而言，如今，“门口的野蛮人”并不是 Bernard Arnault，因为至少在未来很长一段时间，双方的利益是一致的，对于短期的资本回报最大化都没有迫切需求；真正需要警惕的是环伺左右，或隐或现的金融大鳄，当务之急，是避免 Moncler 被私募基金、对冲基金或其他跨界而来的“大玩家”当作一块你抢我夺的肥肉。

与 Arnault 结盟，看来正是 Ruffini 御敌的首选方案。

｜图片来源：公司官网和财报

｜责任编辑：LeZhi

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